直播带货刮起来的这场造富运动如火如荼。罗永浩靠直播带货赚快钱上演了《真还传》；五年前还在欧莱雅柜台卖货的李佳琦，住上了大上海的豪宅；36岁的薇娅则直接跻身中国福布斯富人榜。

如今，李佳琦、薇娅背后的公司要上市的传闻四起，尽管被否认，但依然无法阻止它们成为大众的谈资。两家公司一旦IPO，将揭开当代中国互联网这一最具活力领域的面纱。

“网红”人物作为核心资产，以一己之力带动整个企业，甚至颠覆整个产业链的格局，这让“直播带货”公司独具气质。对这些行业“新物种”进行估值，资本市场当前尚无成熟经验可循，李佳琦、薇娅个人的“网红效应”应占多大价值，公司的商业模式让估值存在哪些不确定性？本文尝试提供一些线索。

2016年是网络直播元年。随着移动直播时代到来，一时千帆过境，直播行业模式逐渐多元化，尤其“直播+电商”的出现，同时也让淘宝等电商平台以及抖音、快手等短视频平台焕发新活力。回看直播带货，其发展之迅猛与特殊时期的行业机遇密不可分。百度指数显示，2020年2月，“直播电商”开始爆发，这正是新冠疫情期间线下经济受阻影响的结果。在这一年，带货主播确立为“互联网营销师”，正式获得官方认可。

直播带货的逻辑本质仍是低买高卖，只不过作为特殊的中介，取代传统零售行业中的经销、分销商、广告营销公司等环节，依靠个人在网络上积累的人气和影响力，以较低价格从商家进货后推荐并销售给网购用户。

收益分配方面，直播带货以CPS（按成交额收费）模式为主，直播平台、商家、MCN与主播共同分成。以淘宝直播为例，作为流量平台的淘宝一般抽佣20%左右，商家拿走30%，剩余50%则由MCN和主播按照双方约定比例如五五分成。网红卖得越多，佣金赚得越多。头部网红，比如李佳琦、薇娅可能分成比例更高。若网红主播自建品牌或者供应链，那么原本属于商家的30%也归主播所有，比如李子柒打造的螺蛳粉品牌，但这一重资产商业模式，也需要投入更多资本。网红和MCN机构的收入除了按成交额分佣，还可以赚取坑位费，即直播间的每个商品每挂一次的价格，在5-8万。罗永浩首秀坑位费高达60万/个。

然而，同样是直播带货，不同公司所具体采取的运营模式其实并不相同，这最终也将在公司的发展潜力和估值上导致巨大差异。

2016年，“带货一哥”李佳琦在欧莱雅线下专柜做美妆导购，后借助MCN机构美One提出的“BA（化妆品专柜美容顾问）网红化”比赛，在淘宝直播项目中获胜而正式签约。双方合作至今，李佳琦仅在宁波美One控股的上海妆佳电子商务有限公司，拥有49%的股权，他更多作为公司头牌艺人身份对外。实际上，美One只有李佳琦这一个IP，包括奈娃家族（李佳琦的宠物犬）、付鹏（李佳琦前助理）在内。公司300位员工全部围绕这一个IP开展工作，做衍生品，同时拓展业务边界，包括对外投资等，但步调相比薇娅稍显缓慢。

不同于美One，薇娅所在的谦寻集团，是她和丈夫董海锋一路创业打拼而来，两个人从开服装店做起，因此薇娅直播间卖的许多商品，实际上是自己公司的产品。目前，谦寻集团拥有国内最大的直播带货团队，国内最大的直播供应链体系、近2000员工以及一栋十层楼的直播总部。此外，薇娅夫妇还成立了一家创投公司，开始涉足私募股权投资领域。虽然薇娅（黄薇）并未在谦寻占据股份，董海锋却是公司的最终受益人。从2019年开始，薇娅投资控股了18家企业，担任12家企业法定代表人、执行董事、总经理，这些企业大多为管理咨询类。

PART2  “网红第一股”的前车之鉴

以直播带货为典型的“网红经济”模式，严重依赖网红个人IP。可谓一荣俱荣，一损俱损。

2020年，对比各大机构直播带货业绩，年度GMV（商品交易总额）超过200亿的，只有谦寻文化、美One、辛选这三家，排名第4位的机构为宸帆（网红雪梨为该公司创始人兼CEO），年度带货GMV仅60亿左右。三大超级头部机构与其他直播机构严重断层。

值得一提的是，薇娅和李佳琦2020年直播带货GMV总额分别为310.9亿元和218.61亿元。两位主播流量对于淘宝直播年GMV（530亿元）的影响超过10%（2021年，淘宝直播带货GMV高达5000亿元）。可以说，上市与否已超越了两家MCN机构的掌控范畴，直播带货模式无论是否可行，与整个淘宝直播业务未来密切相关。

一旦翻车，可能覆水难收。“网红第一股”如涵，在两年前的4月3日于纳斯达克上市，IPO首日破发暴跌37%，后因业务营收亏损，今年4月退市时市值已经缩水超七成。由于张大奕一人为公司贡献了超过50%的营收，随着2020年4月，张大奕与淘宝总裁的负面事件曝出，公司业务也受到较大影响。据如涵的文件称，“该事件对公司声誉、业务和ADS的交易价格产生了重大不利影响”。

而李佳琦“TriPollar”美容仪和薇娅“Supreme x GUZI联名挂脖风扇”都曾因曝出负面而登上热搜，除了淘宝直播，快手的辛巴几乎因为假燕窝事件被逼退直播界。商业模式持续性堪忧，网红经济到底能火多久，在业内仍然是个问号。

另一个可供参考的数据是A股四家网红概念股的表现。水羊股份有限公司是中国A股首家IPO电商上市公司，旗下拥有御泥坊、小迷糊、大水滴、花瑶花等多个自主护肤品牌，与头部主播合作的高峰期，曾与李佳琦合作47次，与薇娅合作超过30次，然而水羊股份在一封回复深交所的问询函中表示，从销售占比来看，(网红直播带货)尚不构成主要销售来源，对公司经营业绩影响较小。而与头部主播李佳琦、薇娅、辛巴捆绑的新文化、梦洁股份、ST起步，也均未获得业绩的大幅增长，表现平平。网红概念股仅在一时刺激了股市，却未真正影响市场走势，可见市场对网红经济其实非常谨慎。

抖音带货一哥罗永浩关于直播行业曾指出，主播本身的重要性只占其中三分之一，剩下的是拼后台供应链能力。企业发展具有不受主观掌控的周期性，能否实现转型发展，与淘宝电商，抖音、快手短视频的发展战略高度关联，而走出一条企业发展的常青之路仍然需要时间的考验。

PART3  美One和谦寻要上市，价值到底几何？

假设李佳琦与薇娅所在公司的净利润保持稳定，可以使用“可比同业法”粗略做相对估值。参考A股截止7月6日收盘时可比四家网红概念股天下秀（54倍）、引力传媒（45倍）、元隆雅图（34倍）、星期六（361倍）的2021年预期市盈率，计算得出同业的平均市盈率在120倍左右。若假设美One或谦寻文化稳定的净利润在1.5亿元计算，那其估值约在180亿元左右。

绝对估值法需要永续现金流，不太适用于这两家高度依赖个人IP的公司估值。谦寻文化作为一家MCN机构，除了薇娅之外，还拥有40余位网红主播，它的业务板块比美One更加立体。而且，谦寻不仅涉足文娱领域，还围绕直播电商构建了完整的供应链体系，潜在业务扩展的维度更宽广，公司基础更牢固。而围绕李佳琦IP打造的美One，则模式过于单一。相比薇娅，李佳琦与其公司的关系更复杂，也无法将其与公司绑定估值。

在对两家网红IP特征明显的企业估值的过程中，我们还应该注意几个因素：（1）网红直播带货的整体市场潜力挖掘空间小，艾媒咨询的数据显示，直播电商2020年同比增长122%，2019年同比增长214%，2018年为200%。但到了今年，直播电商的预估增长仅为25%。（2）李佳琦或者薇娅个人的影响力几乎见顶，如今他们已完全破圈成为家喻户晓的人物，以其强烈的个人风格变现而来的营收能否持续，仍然存有疑点；（3）严重依赖网红个人IP的两家公司，能否转型成功，破除先天发育的不足，是否能被资本市场接受仍要拭目以待。

PART4  总 结

直播带货传奇般的造富效应，启发更多人创新求变，走出人生的新路。无论是曾经的柜台售货员李佳琦还是17岁辍学在服装市场摆摊的薇娅，命运都在这波浪潮里发生了戏剧性的转变。不管网红经济未来发展如何，对于这些新零售企业商业模式和发展路径的思考，必将极大丰富我们对价值创造和行业趋势的认知，并进而指导我们的估值与投资实践。