虽然EV/EBITDA比PE指标更复杂，但是EBITDA有诸多的优点，例如它不受资本结构的影响，也不受会计政策的影响，年数不同的折旧年限对净利润影响很大，但是不会影响到EBITDA。PE指标虽然有诸多缺点，但依然是最流行的指标，最主要的原因是简单，15倍的PE，净利润1000万，马上就可以计算出来股权价值为15x1000万，即1.5亿。因为PE值对应的结果就是股权价值。

EV/EBITDA虽然有很多优点，但对应的是企业价值。如果缺少一点财务背景，则还需要详细说明企业价值的定义，以及企业价值如何和股权价值实现换算。企业价值代表企业核心经营资产的价值，简单来说是资产负债表左边的核心部分。既然是左边的核心经营资产，那必然对应的是右边的负债和股东权益，因此企业价值包括债权人和股东权益的价值。如果通过EV/EBITDA乘数计算出来企业价值，还需要按照企业价值=股权价值+净负债的简单公式来推导股权价值。这里的净负债指有息负债减去现金及等价物。

和PE指标一样，有经验的产业并购人对本行业的EV/EBITDA也有一个经验数字。但是，我们也经常看到按照收益法的现金流折现计算出来的企业价值，和经验的数值存在一定误差。比如行业的EV/EBITDA是10-12倍，使用行业的折现率和现金流折现计算出来的企业价值再反算回去，EV/EBITDA只有7倍，或是更大的15倍。那么如果最终收购的企业价值乘数是7倍或15倍，可以说收购的价格是便宜或昂贵了吗？对于估值来说，很多情况下市场法乘数只是用于参考，根本来讲项目的基本面价值取决于收益法。

下面的几种情形，都可以很好的说明收益法计算出来的企业价值乘数与行业经验值的差异原因。

首先，我们说的企业价值乘数，通常也是一个会计指标，所谓会计指标，就是依据特定的某一年的会计数据，例如收购当年的数据，或是收购后前瞻性的1年预测数据。但是对收益法的现金流折现来说，动态性的未来各年的预测现金流是最可靠的数据。

如果我们计算出来的EV/EBITDA值很高，比如说15倍，超过了行业通常10-12倍的区间，我们在这里所使用的EBITDA是我们预测第一年的数据。例如，我们今天2022年2月9日来判断一个交易，我们会使用2022年预测的EBITDA来做参考。可能由于各种原因，2022年并非是一个正常年，EBITDA数值很低，从2023年开始，EBITDA值大幅提升，这样的情形我们就可以发现，虽然2022年的企业价值乘数很高，但由于2022年的EBITDA数值低，所以项目并不昂贵。例如并购项目的资产包中，有一些尚处在建设期，可能未来1-2年才会投产并发挥效益，在这种情况下，当前的EBITDA值就不会体现出来，而现金流折现则会将未来的现金流贡献纳入进来。

与上面的情况相反，可能我们计算出来的企业价值乘数很低，只有7倍，这是否代表项目非常便宜呢？原理和上述相同，我们计算的EBITDA仅是当年或下一年的预测值，不能体现之后的情况。第一种情况是目前项目收入存在补贴，项目完成收入没有补贴后，现金流则会大幅降低；第二种情况是对资产包来说，很快会有2-3个项目合同期满并停止运营，或是说项目整体的经营寿命剩余期有限。这时就会形成前几年EBITDA数值较高，但是后期现金流贡献很小，所以使用收益法来整体考虑时，企业价值并不高。因此即使企业价值乘数较低，项目也未必便宜。

我们可以按照自由现金流的推算方法，从EBITDA开始来推导出自由现金流。

EBITDA

   -所得税

   -营运资本变动

   -资本性支出

   =自由现金流

从以上公式可以看出，从EBITDA到自由现金流需要经过所得税、营运资本变动和资本性支出的三项调整。

如果项目本身可以永续经营，但是因为年限较长需要不断的更换已有设备，那么每年会产生一笔较大金额的资本性支出。此时企业价值乘数完全不能反映出资本性支出的影响，但是现金流折现的方式可以把未来的资本性支出纳入考虑范围，因此计算出的企业价值肯定会对应较小的企业价值乘数。

之前我写过一篇文章《EBITDA乘数的711定律》，针对不同的乘数测算了内部收益率水平。

从上面的表格中我们可以看到，企业价值乘数为7，对应内部收益率为15.7%；企业价值乘数为15，对应内部收益率为7.7%。不同的收益率要求测算出不同的企业价值乘数。特别是在海外并购中，不同国别的风险不同，对应的最低收益率水平自然不同。风险低的国别，内部收益率要求低于6%，此时企业价值乘数较高；风险高的国别，内部收益率要求较高，因此计算出的企业价值乘数相对较低。

综上所述，并购估值的企业价值乘数是非常好的估值指标，根据行业经验可以很快的判断标的项目的估值区间，但是也必须清楚，企业价值乘数只能作为大致的参考，具体估值情况还要结合收益法的现金流折现来进行判断。一个专业的估值分析师会根据现金流折现的结果再计算企业价值乘数，如果项目的企业价值乘数偏离行业常见区间，估值分析师也应该结合项目的特点，清楚的知道企业价值乘数偏离行业基准的原因。