中际旭创是国内光模块产业链中最具代表性的龙头公司之一，主营高速光通信模块，产品主要应用于数据中心、云计算和AI算力基础设施等场景。过去几年，随着全球AI大模型训练和推理需求持续提升，800G、1.6T等高速光模块需求快速放量，公司从传统光通信硬件厂商，逐步被市场重新定价为AI算力基础设施核心环节的代表性公司。根据光通信行业市场研究机构LightCounting估算，中际旭创2025年全球光模块市场占有率约23.4%，连续三年位居全球第一；800G产品市场占有率超过40%；1.6T产品市场占有率约占50%–70%。

进入2026年后，中际旭创在二级市场的关注度迅速升温，公司股价在5月突破千元关口，成为A股市场少数“千元股”之一。截至2026年6月3日，公司股价达1275元，总市值约1.4万亿元。在当前的价位上判断中际旭创估值的合理性，在于看清楚市场的定价标准，只有把估值模型、基本面和市场交易情绪放在一起看，才能更准确地理解当前股价背后的定价逻辑。

表1：中际旭创核心财务指标（2023 - 2026 Q1）

图1：营收规模与利润质量同步跃升

光模块按速率分代，每一代新产品出来，老产品就开始降价，因此公司毛利率的变化趋势本质上是高毛利新产品在收入中的占比变化。2022至2023年，中际旭创产品还在400G，毛利率在30%左右。2023年下半年开始，800G产品放量——这是公司历史上最重要的一次产品代际跨越，到了2025年，800G 等高速产品收入占比显著提升。2025年中际旭创全年毛利率跃至42%，同比上涨超过8个百分点。从2025年底到2026年初，1.6T产品开始批量出货，直接推动公司2026年Q1的毛利率上行到46%。

在光模块行业中，要实现这种“越做越贵、越卖越赚”的飞轮逻辑，最重要的是产品能在第一时间全面铺开。光模块的每一款新速率产品都需要先通过客户数个月的验证测试，再进入小批量试产，最后才能大规模采购。目前公司在 1.6T 产品上处于行业领先梯队，部分产品已率先推出并推进批量交付。由于客户认证周期较长，业内先发厂商具备时间窗口优势，也就是在这个窗口期里，中际旭创具备了更强的份额获取能力和议价能力。一条产线跑通了，第二条产线复制时良率已经稳定、成本已经下降，等竞争对手的产品终于通过认证，中际旭创或将进入下一代产品（3.2T）的验证周期。代际切换的先发时间差成为了公司真正的护城河。

图2：毛利率的每一次跃升都与新一代产品放量时点高度吻合

据相关产业链研究推测，中际旭创的前五大客户分别是英伟达、谷歌、亚马逊、微软和Meta，同时公司2025年年报也披露，前五大客户合计占公司2025年营业收入约75.98%，同比2024年的74.74%进一步提升。客户集中度高的现状直观反映出光模块行业“大客户即大市场”的结构性特征，同时也意味着公司对少数超级客户的资本开支决策敞口较高，这既是竞争优势，也是集中风险。

本次估值模型中预测公司2026年至2028年的营业收入分别为900亿元、1600亿元、2100亿元，以上数字以近3个月内26家机构预测的收入中位数为基础而定。校验框架则以“由下而上、再自上而下”的模式推进：先以光模块收入为核心先验，再用销量、ASP、产品结构、产量和全球市占率做闭合。

表2：收入预测关键假设（2026E-2030E）

第一层：量——出货规模

2025年中际旭创销售光模块2109万只，考虑到2026年Q1的营收暴涨（同比增长192.12%），预计2026年全年的销量将大幅上升。在基准情景下，假设公司2026年销量几近翻倍，对应4113万只。2027年增速调整至70%（6991万只），2028年降至30%（9089万只），之后逐年收敛至20%-2%的成熟增速。

第二层：价——产品结构升级推升ASP

2025年光模块ASP（平均售价）约1776元/只。2026年倒推ASP约2153元/只（涨幅21%），反映800G和1.6T产品占比的大幅提升。由于光模块属于硬件制造品，公司也在今年年初公开明确，随着客户需求规模不断提升，光模块产品价格年降仍是行业普遍规律，所以不是单品长期越来越贵，而是产品代际升级带来结构性更高的ASP/毛利。考虑上述情况，再结合客户集中度、议价能力、产品迭代速度等因素，保守预计2026年后ASP 短期内或有所波动，长期将维持小幅增长态势，由此避免在预测期内把收入增长全部建立在涨价上。

第三层：市占率约束——行业空间的上限校验

对于更远期的收入预测，更多的考量因素是由行业整体空间来倒推公司的收入规模。

LightCounting预测2026年全球数通光模块市场规模约228亿美元，2030年增至约414亿美元。TrendForce最新数据则显示，2026年AI专用光收发模块市场约260亿美元，同比增速超过57%，反映AI数据中心建设带来的结构性需求突破。而在高盛的宽口径预测下，整个AI光互联总潜在市场有望从2025年的约150亿美元增长至2028年约1540亿美元，实现3年涨9倍的跨越式发展。

AI专用光收发模块主要指800G、1.6T等用于AI数据中心的高速可插拔光模块，可以理解为AI数据中心里的“高速转换器”，负责把电信号和光信号相互转换；AI光互联更像一整套“高速连接系统”，不仅包括AI专用光模块，还包括铜缆、CPO、PCB midplanes、硅光、光引擎、NPO/XPO、scale-up光连接等环节，覆盖AI服务器、机架、超节点以及数据中心内部更多高速连接场景。如果中际旭创未来能够进一步进入CPO、硅光、光引擎、NPO/XPO和scale-up连接等新方向，那么可参与的市场空间会明显扩大，远期收入增长的天花板也会更高。在此框架下，公司2028年收入2100亿元对应宽口径份额（假设公司可服务市场占总潜在市场的40%）约为48%左右，具备解释空间。

图3：AI专用光收发模块内部架构

图4：AI GPU集群光互联拓扑

对中际旭创利润端的处理偏向于从公司产品端和公司发展周期来进行预测。假设2026年至2027年公司的高端光模块占比继续提升（如800G、1.6T等产品放量），由此呈现出产品单价高、技术壁垒高、客户需求强等特征，通常会带来更高毛利率。同时，随着出货规模扩大，制造良率提升、固定成本摊薄、供应链效率改善，单位营业成本占收入的比例会下降。而从2028年以后，假设行业逐步进入成熟竞争阶段，毛利率逐步下降。

表3：成本、费用与利润（2026E-2030E，单位：亿元）

* 注：总成本、研发费、销售费用、管理费用中均不含折旧与摊销

由于光模块属于资本密集型产业，收入与产能、存货和资本开支密切相关，这些因素将制约预测期前期的自由现金流的增长。模型假设从2027年起净利润与自由现金流之差逐步收敛，到2030年自由现金流追到净利润的七成。

图5：净利润与自由现金流之差逐步收敛

本次模型使用的WACC为11.11%，拆解如下：无风险利率1.7%（2026年6月2日10年期中国国债收益率）、Beta 1.2（iFinD测算数据）、股权风险溢价7.85%（注册估值师协会（CVAA）发布的2025版中国企业资本成本估计参数表数据）。权益资本成本Re=11.12%，税前债务成本3.53%，资本结构几乎零杠杆，计算出WACC=11.11%。结合相关财务数据并假设2%的永续增长率，最终得出股权价值约7419亿元，除以总股本11.11亿股——每股价值约为668元。

敏感性分析显示，若WACC维持11.11%、永续增长率从2.0%下调至1.0%，每股价值从668元降至约631元；若WACC上升50bp至11.61%，每股价值降至约628元；若WACC上升100bp至12.11%，每股价值进一步降至约593元。

图6：敏感性分析矩阵

图7：三种情景DCF每股价值与市场价

市场用PE（市盈率）来定价的时候，本质上是在回答另一个问题：以这个赛道的增速和确定性，市场愿意为一个龙头公司付多少倍当期利润？这个问题和“这家公司值多少现金流”是两个完全不同的坐标系。

这里选了5家和光模块/光器件产业链密切相关的A股公司做可比估值：

图8：光模块产业链可比公司PE对比

可比公司2026E PE的中位数约为67.6倍，最小值约46.8倍。中际旭创当前对应2026E PE约46.1倍——贴近可比区间下沿。交叉验证后股价估值区间约为1380-2310元/股，所以从“同赛道的相对高价”来看，市场并没有对中际旭创过度定价。

但这套逻辑成立需要三个前提，前提如果松动，整个区间就要重估。

前提一：行业景气度维持

如果AI算力资本开支增速放缓，整个光模块赛道的高PE估值会被系统性压缩——所有公司一起打折，可比区间也跟着下移。

前提二：公司增速高于行业

中际旭创的PE“相对便宜”，是因为它的利润增速（2026E同比翻倍以上）远超可比公司。一旦增速差距收窄，估值溢价也会收敛。

前提三：市场风险偏好不切换

目前A股对AI算力板块核心标的给出的整体PE约在45-70倍左右。如果市场风格从科技成长转向价值防御，板块估值中枢可能整体下移到30-40倍，届时1380-2310元/股的区间就站不住了。

DCF的坐标系是绝对价值：你到底值多少。它的底层假设是任何资产的价值最终都要回归到它产生的自由现金流；PE的坐标系是相对位置：在同类资产中你排在哪个位置。它的底层假设是只要赛道景气、增速领先、稀缺性在，市场就愿意用一个更高的倍数来交易。

在牛市中，PE坐标系的定价权远大于DCF。因为资金追逐的是“在这个赛道里最好的资产”，而不是“在这个价格上现金流最划算的资产”。DCF在这个阶段只能告诉你底在哪，不能告诉你顶在哪。在熊市或调整市中，DCF的定价权会逐渐回升。因为当风险偏好下降、资金撤离高位板块，市场会重新追问“你的现金流到底值多少”，届时1275元与668元之间的差价就可能成为回调压力。

站在2026年6月3日、股价1275元、总市值1.4万亿这三个数字面前，这里不能也不应该给出一个“买”或“卖”的答案。估值模型本身不提供交易建议，它提供的是理解价格的坐标。当前市场交易的价格，本质上是两套坐标系的博弈结果。乐观情绪维持时，PE坐标系的定价权更强。基本面和风险偏好出现拐点时，DCF坐标系的牵扯力就会逐步显现。

对于一家年净利润有望超200亿、在一个十年难遇的产业浪潮中处于核心供应商位置的公司来说，仅仅用DCF模型去判断它“高估”或“合理”，都过于粗糙。同样，用预期PE说它“才45倍、还有空间”，也忽略了一个事实——预期PE隐含的增速预期已经不低，任何边际恶化都可能导致倍数和盈利同时下修。对于投资者而言，理解这两层定价如何在不同的市场条件下切换权重，比得到一个精确的目标价更有价值。